Se você disser que “desta vez é diferente” para líderes empresariais, investidores e analistas experientes, é provável que seja expulso do recinto em meio a risadas. O magistral livro de Carmen Reinhart e Ken Rogoff publicado em 2009 flertou com essa ideia e provou conclusivamente que, no fundo, todas as crises financeiras são idênticas – ou pelo menos parentes próximas.1 A tese deles: uma dívida excessiva, não importa onde, envolve mais risco sistêmico do que a contabilidade em períodos de alta é capaz de abordar. Mais cedo ou mais tarde, o excesso de alavancagem vai cobrar seu preço.
Os problemas econômicos atuais dos Estados Unidos são diferentes? Não e sim. Comecemos pelo que é semelhante: o estoque da dívida corporativa dos EUA aumentou drasticamente nos últimos anos; na verdade, a curva está se parecendo com uma parábola, o que não é saudável.2 Mas isso não significa necessariamente que o país esteja a caminho de uma crise financeira; os saldos de caixa corporativos estão bem altos em termos históricos.3 E os balanços patrimoniais dos bancos estão robustos; o capital social continua próximo de uma alta histórica.4
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O que vem a seguir ainda é incerto; a única coisa que sabemos com certeza é que algo está por vir. Se a curva assumir uma forma de pera nos próximos meses, as perguntas sobre a dívida corporativa virão rapidamente à tona. O que as equipes de liderança arrojadas dos EUA devem fazer para ter sucesso e como a saúde de seu balanço patrimonial as prepara para esse sucesso? Para responder a essas perguntas, analisamos 1,2 mil empresas de capital aberto dos Estados Unidos e da Europa durante a Grande Recessão (2007–2011) e o pico da pandemia de COVID-19 (2020–2021), procurando resultados aplicáveis a CEOs e diretores financeiros de empresas dos EUA e empresas multinacionais com atividades nos EUA.
Nossa pesquisa conclui que 2020 foi um ano atípico (sim, vamos dizer: daquela vez foi diferente). O crédito estava tão folgado durante a recuperação, que, para as empresas dos EUA, não compensava ter disciplina financeira. Hoje, a situação é diferente. Até outubro de 2022, a emissão de empréstimos alavancados de “dinheiro novo” nos EUA (em outras palavras, não refinanciamentos) caiu quase um terço no ano em comparação com 2021.5 Uma medida similar referente a títulos de alto rendimento caiu quase 70% em relação ao ano anterior – e, em 2021, foi inferior em relação a 2020.
Nesse aspecto, a crise financeira global da Grande Recessão é muito mais semelhante ao panorama atual. O que a experiência daquele período pode nos ensinar hoje? Nossa primeira descoberta diz respeito às margens e ao crescimento. As empresas líderes melhoram as margens à medida que as economias tendem à recessão; elas também crescem mais rapidamente do que as outras. Porém, a melhoria da margem é mais valiosa do que o crescimento.
Em segundo lugar, a opcionalidade no balanço patrimonial – uma combinação de aumento dos lucros acumulados e melhoria do capital de giro, por um lado, e diminuição da alavancagem financeira, por outro – é particularmente útil quando se entra em um período de crédito restrito e quando se sai dele. Uma terceira lição é que uma abordagem que equilibre crescimento, melhorias de margem e opcionalidade no balanço patrimonial ajuda as empresas líderes a superar aquelas que se concentram em apenas uma dessas dimensões.
Nossa quarta descoberta: à medida que as condições melhoram, adotar a opcionalidade no balanço patrimonial mais rapidamente do que as outras empresas prepara as líderes para o sucesso. Desenvolver a opcionalidade é um meio de pensar grande e ser ousado no momento certo, e não de ter o maior orçamento de guerra para sempre.
Este artigo explora a dinâmica da operação em tempos de capital restrito. No entanto, há outro importante empecilho aos negócios neste momento: os talentos. O mercado de trabalho dos EUA continua aquecido; não está fácil preencher cargos. É uma restrição a ser levada em conta tanto quanto o financiamento apertado. Começaremos voltando a 2020 para entender por que aquela retração foi diferente. Em seguida, analisaremos as pesquisas sobre a Grande Recessão e apresentaremos algumas ideias sobre como as equipes de gestão dos EUA podem colocar as descobertas em prática.
O ano de 2020 foi diferente
A recessão de 2020 diferiu significativamente da crise financeira global e da atual perturbação macroeconômica em pelo menos um aspecto: o crédito e o financiamento estavam muito mais disponíveis em 2020 do que em 2008 ou 2022. Essas diferenças nas condições do crédito explicam por que a disciplina de capital (que, como veremos, funcionou tão bem em 2007–2011) não importou muito em 2020.
Na crise financeira global e na retração causada pela COVID-19, tanto as empresas que lideraram o crescimento quanto as que lideraram a melhoria da margem obtiveram retornos superiores aos das que ficaram para trás. Isso está longe de ser surpreendente e não serve muito de orientação no panorama atual. Mais instrutiva, no entanto, é a recompensa obtida pelas empresas por sua gestão do balanço patrimonial (ou seja, opcionalidade) nos dois períodos. Na crise financeira global, as empresas que acumularam lucros, melhoraram o capital de giro e aliviaram o fardo da dívida superaram as outras por uma grande margem (Quadro 2). Nos mercados de crédito mais fácil de 2020, essas qualidades não foram recompensadas.
Hoje, 2020 é uma memória distante, pelo menos nos mercados financeiros. O que é importante agora é que os mercados de crédito estão consideravelmente mais apertados; ou seja, se assemelham muito mais aos de 2007–2011 do que aos de 2020. Também não é provável que isso mude em breve. Contudo, os mercados preveem que as taxas de juros subirão em 20236 (o “gráfico de pontos” indica uma taxa máxima de fundos federais de mais de 5% em 2023), à medida que o Conselho da Reserva Federal prossiga em sua batalha contra a inflação.
Quatro lições de gestão para 2023
Nossas pesquisas mostram que as empresas que foram líderes nos EUA durante crise com restrição de capital de 2008–2009 obtiveram sucesso de quatro maneiras.
Primeira lição: a margem vence – e amplifica o crescimento
Em todos os setores e dentro de cada um deles, as empresas líderes trabalharam para melhorar as margens no início da crise financeira global, o que levou a um melhor retorno total aos acionistas (RTA) ao longo do ciclo econômico. Como mostra o Quadro 2, uma líder típica (terço superior) em melhoria de margem entre 2007 e 2009 registrou um crescimento do RTA 28% maior em comparação com as demais empresas. Margens robustas ajudam as empresas a atenuar ventos contrários no plano macro; muitas empresas alcançam margens robustas ao aumentarem a eficiência operacional por meio da melhoria da qualificação de funcionários e de inovações digitais que aumentam a produtividade da linha de frente.
Em uma descoberta correlata, as empresas de todos os setores que foram mais rápidas em aumentar as receitas em uma recessão superaram as demais nas duas recessões estudadas. A líder de setor típica registrou, em 2007–2011, um crescimento do RTA 21% maior do que o das outras, em média.
Então, não há muita surpresa: melhorar as margens ou aumentar as receitas pode ajudar no desempenho. A principal descoberta é que melhorar as margens no início gerou maiores ganhos de desempenho do que aumentar a receita no início do ciclo e que, em alguns casos, fazer as duas coisas criou um efeito “1 + 1 = 3” (Quadro 3). Liderar no aumento da receita, mas ficar atrás das outras empresas no desempenho da margem EBITDA não foi uma estratégia bem-sucedida em nenhuma recessão. Liderar em ambas as dimensões gerou um aumento superior do RTA. Isso não é surpreendente para uma líder experiente, mas é um desvio em relação aos fatores de desempenho dos últimos anos.
Como as empresas líderes fizeram isso? Promover um crescimento sustentável e inclusivo requer a mentalidade, a estratégia e as capacidades certas. As amplas pesquisas da McKinsey sobre crescimento e liderança indicam que as líderes voltadas ao crescimento pensam tanto no curto prazo quanto no longo. Elas reagem de forma decidida a disrupções de curto prazo que podem ser transformadas em oportunidades – o que chamamos de “solavancos oportunos” – e desenvolvem resiliência e agilidade organizacional para reagir a mudanças de prazo mais longo e tirar proveito da disrupção.
Segunda lição: a opcionalidade é especialmente útil quando o crédito é restrito
À medida que um ciclo econômico termina e outro começa, tomar pequenas medidas capazes de aumentar os lucros acumulados, melhorar o capital de giro e reduzir o peso da dívida pode levar a um desempenho superior ao longo do ciclo. Apesar de o desempenho em opcionalidade não ter sido um diferencial significativo durante a recessão de 2020, ele mostrou sua importância durante a crise financeira global (Quadro 4).
Desenvolver a opcionalidade em 2023 será importante, tal como aconteceu no panorama de crédito relativamente apertado de 2007–2011. As empresas com balanços patrimoniais robustos e flexíveis não só estão mais protegidas dos riscos de desaceleração econômica, mas também têm fundos de reserva para aproveitar as valiosas oportunidades de crescimento que a fase de recuperação de uma recessão traz. Como discutiremos mais adiante neste artigo, o planejamento de cenários pode ajudar as empresas dos EUA a encontrar oportunidades de promover o crescimento, investir em novas capacidades que aumentam a produtividade e realizar fusões e aquisições que agregam valor, à medida que a economia começa a se recuperar.
Terceira lição: o crescimento, a margem e a opcionalidade precisam estar em equilíbrio
Não é surpresa que as empresas que se destacaram (20% superiores) em todas as três dimensões – crescimento, margem e opcionalidade – nas recessões estudadas tenham superado as demais, em média. Entretanto, também descobrimos que um desempenho equilibrado nas três proporcionou melhores retornos do que um desempenho muito alto em apenas uma dimensão. As empresas que estavam nos 20% a 40% superiores em todas as três dimensões superaram aquelas que se destacaram em apenas uma dimensão e que ficaram nos 60% inferiores nas outras.
Quarta lição: use as opções no momento certo
As empresas que desenvolveram a opcionalidade no início do ciclo de 2008–2009 fizeram mais movimentos agregadores de valor do que as outras à medida que o ciclo avançava. Em um panorama de restrição de capital, desenvolver a opcionalidade no início propicia às empresas um influxo de caixa para financiar o crescimento à medida que a economia passa à recuperação.
Em todos os setores, as líderes (terço superior) em opcionalidade no início do ciclo criaram, de fato, um orçamento de guerra no início do ciclo, o qual gastaram depois para agregar valor durante a fase de recuperação do ciclo de recessão (Quadro 5). Pesquisas anteriores da McKinsey descobriram que as empresas de melhor desempenho eram mais aquisitivas do que as outras. Agora sabemos por que e como fizeram isso. Elas usaram a robustez de seu balanço patrimonial em fusões e aquisições agregadoras de valor e também investiram no negócio, frequentemente em marketing e P&D.
Da teoria à prática
As tarefas de melhorar as margens, desenvolver a opcionalidade e obter crescimento são uma espécie de círculo virtuoso. Aumentar as margens permite que as empresas guardem mais capital; a opcionalidade resultante pode desencadear uma onda de crescimento. Aqui, nós nos concentramos na opcionalidade; muitas medidas podem ajudar as empresas a acumular mais lucros, melhorar o capital de giro e desalavancar; a complexidade delas varia.
A escolha das medidas depende de dois aspectos: o perfil de risco da empresa e o setor em que ela atua. Por exemplo, os varejistas podem tomar medidas para melhorar a gestão dos estoques, os fabricantes podem aprimorar seus processos de pagamento, e as empresas de tecnologia podem buscar maneiras de monetizar a propriedade intelectual – e o mesmo vale para muitas empresas que não são de tecnologia. Como publicamos antes, embora muitas empresas se concentrem corretamente nos lucros e perdas, existem muitas maneiras de desenvolver resiliência e, em paralelo, gerar valor no balanço patrimonial.
Uma vez que tenham sido criadas reservas de opcionalidade, a questão passa a ser o que fazer com elas – e quando. Em todas as nossas descobertas, ficou claro que tomar medidas no início do ciclo de recuperação traz recompensas maiores. Todavia, há uma linha tênue entre cedo demais e no momento certo; é difícil prever uma recuperação econômica.
A escolha do momento também variará de acordo com o setor. Alguns, como o de varejo, têm horizontes de investimento curtos, e outros, como o de semicondutores, têm pistas de decolagem muito mais longas. Essa escolha pode até variar dentro de um mesmo setor. No de petróleo e gás, por exemplo, uma plataforma de fraturamento hidráulico pode ser instalada e começar a operar em alguns meses, enquanto uma plataforma em alto mar leva anos.
O planejamento de cenários pode ajudar as empresas a identificar pontos de inflexão que sinalizam uma mudança em direção à agregação de valor. Quando esses pontos de inflexão são atingidos, as empresas têm uma ideia melhor de quando fazer uma aquisição ou outros movimentos estratégicos, como contratar pessoal, investir em P&D ou fazer alocações inteligentes de capital para o negócio principal. As líderes devem ter em mente que esperar evidências claras de uma recuperação pode fazê-las perder valiosas oportunidades de aquisição ou investimento.